从今天运行，赶碳号络续推出一年一度的"脱水年报"系列著作。
在成本商场中，总有少许数公司只思低调得益，而不事张扬。比如，有这样一家企业，2025 年达成 31.72% 的毛利率，16.58% 的净利率，营收增长了 16.83%，但扣非净利润却增长了 108.74%！
这一组有点奇幻的财务数据，并非发生在 AI 算力这样的高成长赛谈，而是正在"反内卷"的锂电板行业。这家企业在昨年达成了 157.1 亿的营业收入、23.6 亿的归母净利润。它等于锂电材料细分行业的隐形冠军——璞泰来。
璞泰来所处程序，赶碳号当年写过从事锂电板基膜坐褥的恩捷股份。但长远究诘后咱们才发现，锂电板行业的基膜和涂覆隔阂，就像半导体界限的硅片与芯片，纺织行业的白坯布与裁缝，诚然同属一个行业的凹凸游，但时期门槛、利润水平完全不同。这无意就能证明，为何两家公司在 2025 年一个巨亏，一个爆赚。
上市以来一直顶着负极材料二线企业标签的璞泰来，早已悄然转型，是寰球最大的安逸涂覆隔阂加工商，2025 年涂覆加工量达 109.42 亿㎡，占到寰球新能源电板涂覆隔阂商场份额 35.3%，还是连络 7 年位居世界第一，紧紧锚定宁德、比亚迪、LG 等头部客户。
除了卖涂覆隔阂，璞泰来还卖设备，是涂覆隔阂设备的寰球老大，在离线涂覆隔阂用涂布机细分界限的寰球市占率卓绝 80%，并与日本小林制作所共同适度寰球 90% 以上高端商场。国内头部电板企业的离线涂覆产线，其子公司嘉拓设备占比超 75%。
另外，在基膜设备界限，璞泰来也管理了锂电板隔阂行业的"卡脖子"问题——此前锂电隔阂基膜的中枢坐褥设备（如双向同步拉伸机）弥远被日本、德国企业把持。公司通过自主研施展成了基膜设备 100% 自主集成想象，国产替代率当前已超 80%，一举让基膜设备采购成本着落了 30%-40%、基膜玄虚坐褥成本数落了 20%-25%，并大幅缩小了扩产周期、摊薄了折旧与能耗。
非但如斯，在固态电板干法电极设备界限，璞泰来亦然国内独一具备干法电极整线寄托材干的企业，同期掌持多辊回荡、分段辊压、双钢带辊压三大干法成膜工艺道路，管理了固态电板坐褥中无氧环境、极片成型等中枢迂曲。
可是，璞泰来却是一家险些被成本商场忽略的公司，最近几年甚而齐莫得一份卓绝 20 页的行业研报，以至于商场还合计这仍然是 2017 年上市时的那家负极材料企业。诚然公司的时期壁垒足够高，独到的一体化交易样式难以复制，赶碳号经营公司管理层仍然保持严慎：闷声发家就好，为什么要让除客户除外不足轻重的东谈主了解呢？名高引谤，万一有老乡来挖东谈主、挖配方呢？
赶碳号之是以怜惜、究诘这家企业，是因为果然兴趣，在内卷严重的锂电板隔阂、设备和负极材料等界限，璞泰来是怎样构建起一条既宽且深的护城河的。是以，本篇著作的通盘究诘均来自公开信息，并未同企业有任何经营，或接到企业的授意。
举个例子，手脚新能源行业第一家发布 2025 年财报的企业，璞泰来诚然利润翻倍，果然连一个像样的投资者交流会齐莫得组织，更莫得什么事迹路演 PPT，仅仅程式化地在交往所平台上搞了半小时的线上笔墨交流。要知谈，这家公司的主要开创东谈主之一梁丰，并非成本商场素东谈主，而是也曾执掌过中信基金 120 亿盘子的公募大佬。也许，璞泰来就但愿我方像空气、像水、像尘埃不异，无色无形，但又无所不在。
01 业务悄然转型，这两年选拔"一误再误"
来自璞泰来 2025 年年报
{jz:field.toptypename/}在大广泛投资者和产业不雅察者的固有印象里，璞泰来仍然带着 "锂电负极材料企业" 的标签。这种阐述，源于其上市初期的业务组成，也来自于负极材料这个程序自己手脚锂电中枢主材的高怜惜度。
但如果以璞泰来 2025 年的最新野心数据和业务结构为标尺，就会发现这种阐述早已与事实脱节——如今的璞泰来早已悄然完成了从单一负极龙头到膜材料 + 负极 + 锂电设备龙头的计谋转型。
公司当今"材料 + 工艺 + 设备"十足干，还是转型成了一家锂电平台型公司，主营业务涵盖膜材料及涂覆加工、负极材料等主材，PVDF（这块业务公司亦然隐形冠军，背面会伸开）及粘结剂、氧化铝及勃姆石等。
赶碳号合计，璞泰来似乎并不肯意让商场知谈太多，是以公司从 2024 年运行，新能源电板材料与处事就手脚一个大项来作念司帐处理。这是当前公司营收占比最高，亦然毛利率最高的一个板块。
财报泄露，新能源电板材料与服求达成主营业务收入 117.93 亿元（里面临消前），毛利率高达 31.66%。因此，不错说这个板块是璞泰来的基本盘，将径直决定璞泰来的事迹。
这个大名目中，主要包括了涂覆隔阂、负极材料、功能性材料 ( PVDF 过甚养殖品、陶瓷涂覆材料 ) 、极片代加工 CAAS。
诚然璞泰来在财报中并莫得对各个材料的盈利材干作念更精采的线路。但是，行业少数最初的电新究诘机构照旧对璞泰来的产物结构进行了拆解和估算。赶碳号汇总了璞泰来产物业务结构近三年来的变化，如下。表格中标注为精确的为公司已线路的公开数据，标注为估算的则为电新究诘机构左证产物商场平均售价、出货量等估算出来的数据。没主义，公司最得益的涂覆业务不思让商场知谈太细，从 2024 年起只可估算了。
从毛利上看，涂覆隔阂是公司最得益的业务，有 35 个亿，而手脚起家业务的负极材料，毛利还是和这两年赶快发展起来的锂电设备业务持平，10-11 个亿。从毛利率上看，三伟业务板块中，涂覆隔阂高达 45%（估算），锂电设备为 22.39%，负极材料垫底，为 18%（估算）。举个例子，2025 年璞泰来最得益的子公司是野心涂覆隔阂的宁德卓高，净利润高达 5 亿元。
说到这里，有必要先容一下璞泰来的国内四个中枢基地。就像光伏行业胶膜厂会围绕主材企业就近建厂不异，公司坐褥基地的地舆布局上高度锚定第一大客户——宁德期间。
02 一体化，才是璞泰来的奥秘
2023-2025 年，璞泰来的膜产物营收占比从 31.39% 进步至49.65%，成为公司第一大收入来源。
赶碳号在著作开始打过一个譬如，基膜与涂覆隔阂的关系，就像半导体硅片与半导体晶圆之间的关系。基膜是半成品"基础底细"，涂覆隔阂是在基础底细上加工后的成品，二者是"原料与成品"的关系，莫得基膜就无法坐褥涂覆隔阂。
基膜实质是一张薄薄的、未过程任何加工的塑料薄膜，就像没装修的毛坯墙、没印花的白坯布，是隔阂的"骨架"。它的作用是分隔电板的正负极，退守短路，但自身有清澈颓势——不耐热、容易龙套，径直装进能源电板里笃定会有安全隐患，因此不成径直使用，只可手脚半成品。
而涂覆隔阂则是基膜的"深加工产物"，绝顶于给毛坯墙刷了防火防潮涂料、给白坯布作念了防水处理，硅片通过光刻机和光刻胶变成了晶圆。坐褥时，会在基膜的名义涂上一层陶瓷、PVDF 等保护层，过程这谈工序后，隔阂会变得更耐热、更刚硬，能灵验幸免电板高温短路，蔓延电板寿命，这才是不错径直卖给电板厂、装进能源电板的成品。
本质上，基膜属于中高毛利产物，行业龙头恩捷的基膜毛利率粗莽在30%~40%。它时期门槛高、设备干涉大，能得益，但它是半成品，公司大多我方用，很少单独对外卖。
基膜属于重金钱行业，受原材料价钱波动影响较大。早期璞泰来只作念涂覆，基膜要从外面买，绝顶于 "借别东谈主的毛坯墙来装修"，不仅要给别东谈主付基膜的钱（被别东谈主赚走基膜的利润），还得受基膜原材料价钱波动的影响，成本高、相对被迫。
当今璞泰来我方布局基膜坐褥，开云体育官方网站达成 "自产基膜 + 自作念涂覆" 的一体化，绝顶于 "我方建毛坯墙、我方装修"：一来，无谓再给别东谈主付基膜的钱，把基膜的利润我方赚了；二来，能自主适度基膜的原材料成本，减少外部材料波动的影响；三来，要点赚涂覆那谈高附加值的钱，绝顶于 "一份基膜，赚两份利润"，这等于璞泰来膜产物业务快速发展、盈利材干进步的中枢原因。
在 2025 年年末，璞泰来的基膜产能只消年产 21 亿㎡，全年销量达 14.95 亿㎡，同比增长 160.5%，国内出货量名次跃升至行业第六位。但是，这种现象正在发生变化。跟着四川卓勤基膜涂覆一体化产能的开辟，建成后新增基膜年产能 20 亿㎡。
隔阂龙头恩捷股份 2025 年中报泄露，其锂电板辩别膜的毛利率为 13.66%，璞泰来为其 3 倍多。除了璞泰来的涂覆时期上风除外，还有等于不管是涂覆设备照旧基膜设备，照旧负极材料的石墨化炉设备，齐是公司自研自产的。
璞泰来依托四川卓勤（隔阂）、四川紫宸（负极）两大基地，通过中枢设备自研达成显耀降本，造成 "材料 + 设备" 一体化壁垒。
四川卓勤基膜涂覆一体假名目，开辟 20 亿㎡基膜 +30 亿㎡涂覆产能，仅投资 25 亿元，设备投资较同业从简 50%、净省 25 亿元，年折旧从简 2.5 亿元，单元产能折旧着落 50%，隔阂玄虚成本较同业低 8%-12%；2025 年基膜销量 14.95 亿㎡，同比大增 160.5%。
四川紫宸负极基地自研石墨化炉等要道设备，采购成本数落 40%-50%，单条产线年折旧从简 800 万元，石墨化单吨成本较同业低 30%，单元投资仅为同业 50%。
03 还有个印钞机业务—— PVDF
PVDF 亦然璞泰来不错期待的亮点。
PVDF 等于一种锂电板粘结剂。在 2025 年，野心 PVDF 及含氟团聚物的子公司——乳源氟树脂净利润高达 4.83 亿元。 畸形要强调一下，乳源氟树脂在三大伏击子公司中营收最小，但净利润率却最高，高达 31.9%，是妥妥的印钞机。
来自 2025 年年报；主要子公司及对公司净利润影响达 10% 以上的参股公司情况
这款产物为何这样得益呢？说到底照旧因为门槛高。
PVDF（聚偏氟乙烯）是一种高性能含氟高分子材料，中枢行使于锂电级粘结剂界限，是锂电板电极成型的要道材料，径直影响着电板轮回寿命与安全性，同期庸俗行使于光伏、高端防腐等高端场景。该产物时期壁垒极高，行业准初学槛严苛，广泛企业难以突破中枢时期与产能瓶颈，造成自然竞争护城河。
PVDF 行业门槛主要体当今三大中枢维度，每一项均组成高准入壁垒。
其一，原料端政策管控壁垒。坐褥 PVDF 的要道单体 R142b，受《蒙特利尔议定书》及国内产业政策管控，仅 10 余家企业领有正当坐褥配额，配额稀缺导致原料供给受限，新进入者无法赢得中枢坐褥原料，丧失入场基础。
其二，坐褥工艺时期壁垒，锂电级 PVDF 对产物纯度条目极高，需达到 99.5% 以上，杂质含量适度在 50ppm 以内，溶液团聚工艺与后处理时期径直决定产物粘结性能。广泛企业难以达成清楚量产及格产物，璞泰来关连工艺野心较行业平均水平进步 20%。
其三，下搭客户认证壁垒，锂电板厂商对 PVDF 产物的清楚性、一致性条目严苛，认证周期长达 18-24 个月，造成客户锁定效应，新进入者难以快速获取商场订单，前期干涉难以回收。
从竞争神色来看，寰球 PVDF 商场呈现"中国主导、外洋补充"的神色—— 2025 年中国 PVDF 产能达 27.4 万吨，占寰球总产能的 87%，主导寰球供给；外洋仅阿科玛、索尔维等 4 家企业领有整个 4.1 万吨产能，虽时期最初，但坐褥成本较高，商场竞争力弱于国内企业。
PVDF 国内商场蚁合度极高，行业前 5 家企业商场份额达 78.8%，呈现寡头把持神色，新进入者难以突破现存竞争神色。其中，锂电级 PVDF 商场蚁合度更高，璞泰来（子公司乳源氟树脂）一家独大，占有 30%，其次是东岳集团、巨化股份整个占 40%。
璞泰来在 PVDF 界限的中枢上风杰出，主要体当今四大方面：
一是产能范围与商场份额上风，公司控股乳源氟树脂，2025 年已造成 2.5 万吨 PVDF 产能，在建 1 万吨产能展望 2026 年投产，锂电级 PVDF 市占率超 30%，位居国内第二；
二是盈利水平上风，乳源氟树脂 2025 年净利率达 31.9%，显耀高于行业 20%-25% 的平均水平，盈利韧性杰出；
三是时期与成本上风，公司自研三元粘结剂时期毁坏外洋把持，阿谀"材料 + 设备"一体化样式，设备投资成本从简 50%，玄虚成本较同业低 8%-12%，具备显耀成本竞争力；
四是产业链协同上风，PVDF 产物可径直供给公司自有隔阂、负极业务，达成自产私用与对外供应双向布局，数落供应链风险，进步合座产业链盈利恶果。
限制 2025 年末，璞泰来 PVDF 灵验产能卓绝 3 万吨，2025 年全年 PVDF 及含氟团聚物销量达 4.13 万吨，同比增长 99.1%。
这块业务这样得益，公司当然是在加快产能扩建，展望 2026 年总产能将达到 5 万吨，商场占有率和范围化上风将进一步进步。2026 年公司力图达成卓绝 4.5 万吨的 PVDF 出货量。
前边屡次提到的设备板块，除了赋能隔阂、负极材料业务除外，自己还是成为公司新增长引擎。财报泄露，璞泰来 2025 年自动化装备与处事迹求达成主营业务收入 45.69 亿元（里面临消前），同比增长 21.2%。
2025 年，受卑劣新能源电板制造商加大扩产力度草率商场增量需求的鞭策，公司新接订单金额（含税）54.27 亿元，同比加多 130.9%。在年报事迹发布会上，璞泰来暗示："公司新增的设备订单主若是面向外部客户，公司是国表里主流头部电板客户的伏击的设备供应商。里面客户的订单，主若是在隔阂类涂布机和其他的一些小范围的配套设备。"
璞泰来自动化装备业务平台——嘉拓智能于 2025 年 12 月厚爱在世界中小企业股份转让系统挂牌，在发布 2025 年财报的同期，璞泰来还公告，"拟向不特定及格投资者公开刊行股票并在北京证券交往所上市。"
跋文
璞泰来的团队，赶碳号比拟赏玩。在公司屡次股权激励中，董事长梁丰均莫得参与。而某些 A 股上市公司，在股权激励中董事长、总司理果然拿走大部分激励份额。这与梁丰透顶持股比例高经营，抑或与其神色经营。
梁丰先后接事于东莞新科磁电成品有限公司、中信集团深圳中大投资管理有限公司、中信基金管理有限公司、盟国华泰基金管理有限公司、上海毅扬投资管理有限公司。2012 年 11 月至 2015 年 11 月，担任璞泰来有限实践董事；2015 年 11 月于今，担任璞泰来董事长。2012 年创立于今，告别金融后梁丰 14 年投身实业，坚定 "材料 + 装备一体化"计谋，主导公司对外并购与产能布局。
公司总司理陈卫是锂电产业元老，20 年专注时期，精确主持电板厂痛点，主导负极、隔阂、设备底层时期攻关。公司中枢团队自创业于今零流失，计谋实践高度一致，从无扭捏。
临了要说一句，莫得完满的企业。璞泰来也有许多挑战。最大风险照旧锂电行业周期下行、产能填塞激发价钱战，疏导客户蚁合度高、外洋政策管制，径直压制盈利与营收清楚性。另外，公司高毛利的 PVDF 业务受R142b 原料配额刚性照顾。还有等于连接大范围扩产也带来短期偿债压力、存货及应收账款偏高的财务隐患。是以，最近公司在权术赴港上市了。
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